有效改善期货合约连续性问题 上期所做市业务成效显著
2020-12-31 09:55:26 来源：中国证券报 作者：
上海期货交易所（简称上期所）做市业务开展以来，期货、期权做市品种均取得良好成效，不仅有效地改善了期货合约连续性问题，还为期权品种的平稳运行提供了有力保障。上期所相关负责人日前对中国证券报记者表示，在做市交易具体运行过程中，始终将“成效”放在首位，把“活”字贯穿始终，根据本土市场的特点、不同品种做市表现，及时听取做市商意见和市场反馈，灵活调整各品种做市方案，完善配套手段，确保做市方案行得通、见实效。
多品种引入做市交易
上期所从2017年开始着手研究建立期货做市交易机制以来，在上级部门大力支持下，期货做市业务紧紧围绕解决合约不连续的目标，探索建立可行性方案，并成功在镍试点品种上实现主力合约由1-5-9移仓换月到逐月移仓模式的转变。随着镍品种的试点取得预期成效，将成功经验扩大至更多品种上。
做市交易作为一种成熟的交易机制，在国内外成熟市场得到了广泛应用，在为做市标的提供流动性、保持价格连续性、促进价格发现等方面发挥了重要作用。上期所相关负责人表示，为解决期货市场长期存在的合约不连续问题，上期所从2017年开始着手研究建立期货做市交易机制。在上级部门的大力支持下，上期所期货做市业务紧紧围绕解决合约不连续的目标，探索建立可行性方案，并成功在镍试点品种上实现主力合约由1-5-9移仓换月到逐月移仓模式的转变。随着镍品种的试点取得预期成效，我们将成功经验扩大至更多品种上。期权做市方面，上期所从2018年9月先后挂牌上市了5个期权品种均同步配套做市交易机制，为期权市场的平稳运行和功能发挥提供了有效保障。
截至目前，上期所及上海国际能源交易中心（简称“上期能源”）先后推出了镍、原油、黄金、白银等13个期货品种的做市交易，有效地改善了合约连续性问题。同时，在铜、天然橡胶、黄金、铝、锌5个期权品种上市同步引入做市交易机制，为期权品种的平稳运行提供了有力保障。做市商数量方面，上期所现有期货、期权做市商54家，类型较为多元化，涵盖期货公司风险管理子公司、银行、券商和实体企业等。
做市业务开展以来，上期所期货、期权做市品种均取得良好成效。期权品种方面，做市商平均有效持续报价时间比和平均有效回应询价比例均达到80%左右，被动成交占比逾60%，在流动性提供、合理定价等方面发挥了重要作用。两年以来，上期所期权市场总体运行平稳、规模稳步扩大，市场投资者踊跃入市，机构投资者参与程度不断加深，功能发挥初步显现。以铜期权为例，2020年前三个季度，日均参与交易客户数同比增加125.90%；日均持仓量同比增加8.25%，持仓结构以机构客户为主，占比为65.36%。
期货品种连续活跃成效显著，在不同品种上均有体现。一是部分品种合约连续性有效提升，主力合约移仓换月方式转变至逐月换月轮转，如镍、锡、不锈钢、20号胶、低硫燃料油等品种。二是做市品种活跃合约数量显著增加，目前所有做市品种至少有4个以上合约活跃，尤其是原油、黄金、白银等品种，活跃合约数量由2个增至5个以上。三是相关品种交易规模提升，如锡、不锈钢、低硫燃料油等品种。以锡为例，2020年前三季度品种日均成交量同比增加310.2%，日均持仓同比增加155.1%。
运行质量显著提升
以贵金属期货为例，2018年底，上期所相继发布黄金和白银做市商招募通知，黄金白银期货被赋予了一个更加重要的角色。
在此之前，上期所的黄金和白银期货合约整体交易量全球排名第二，仅次于美国芝加哥商品交易所。但业内人士清楚，相比而言，上期所的黄金白银一年内仅有6月和12月两个活跃合约，这与成熟市场相比有一定差距，这对品种功能发挥也有一定的制约。为响应市场需求，上期所在引入做市交易并采取了一系列合约优化的举措，取得了显著成效。
作为贵金属品种的市场参与者，平安银行切实感受到市场广度与深度的逐步改善以及黄金白银期货远期曲线日益平滑所带来的积极影响。一方面，远期曲线的完善带来了更多期现合约上的结构性交易机会，在交易策略制定时将更多的非主力期货合约纳入研究观察范围，策略库得到充分丰富。另一方面，对于代客交易来说，定价体系得到进一步完善，平盘工具更加丰富，平盘效率大大提高。
除了增加活跃合约以外，做市商的引入在其他方面也切实改善了市场。一是黄金白银期货合约的买卖价差明显收窄。比如历来作为非活跃合约的单月合约，目前最优买卖价差已收窄至1-2tick水平。二是完善了远期价格曲线。以往的黄金白银价格曲线，仅有6月远期和12月远期具有较大交易量，而其他月份要么市场缺乏流动性无法形成有效价格，要么就是通过插值法模拟而成，缺乏市场说服力。而通过引入做市机制，在更多期现上出现了充分交易而成的远期价格，对于我国黄金白银远期曲线的构建起到了关键的作用。三是提升了套保效率。更多的活跃合约意味着更加容易地契合了产业套保的贸易周期，从而有效降低企业交易成本和资金占用。
始终将“成效”放首位
据悉，上期所的做市业务还结合中国期货市场的自身特点和需求上做了考量。
作为商品期货市场的一项新型交易机制，上期所主要开展了以下几方面工作：一是对标成熟市场业务规则设计标准，结合本土市场的特点和优势，探索建立了一系列规则制度，充分保障做市业务规范发展，包括做市资格管理、做市方案设计、做市商监督管理等；二是问计于市，以市场为师，充分进行市场调研，走访做市品种产业链客户、期货公司及专业做市机构，广泛听取各方意见和建议，并结合期货、期权不同品种特点和需求，在实践中不断优化完善，逐渐形成符合各品种特点的做市业务方案；三是积极开展多层次、多样化的市场培训和投资者教育，利用市场培训会、行业座谈会、媒体宣传等形式，让投资者及时了解品种做市信息；四是做好技术准备工作，配合期权上市准备工作，在前期开展系列技术测试及仿真比赛等活动，为做市交易平稳运行打下坚实的基础。
正是由于上期所前期做了一系列充分的准备工作，做市交易顺利地多点铺开，也让相关产业链的企业着实感受到了这一改变带来的好处。
以中基宁波集团股份有限公司为例，其有色事业部总经理徐凯表示，自2019年年初开始，上期所电解镍合约基本实现了合约逐月连续交易，做市交易机制的引入在镍合约上非常成功。电解镍合约逐月连续对整个产业产生了积极影响：首先，在做市交易机制下，国内电解镍交易被有序地引导至不同合约月份，分散了风险，市场交易平稳有序；其次，随着交易逐步活跃，市场参与者更加多样，产业客户的保值、交割、套利等交易更加理性，盘面交易更符合产业基本面的变化，对产业的发展有积极的引导性和前瞻性。
徐凯进一步表示，电解镍合约逐月连续后，对产业最直观的变化是保值，沪镍更多活跃的交易合约，更多的参与者，更小的对盘价差，现在合约又可以逐月连续交易，进行套期保值十分便利，促进产业上下游产品更加合理地进行定价。
“从2020年初开始，我们的一家客户就把原料采购和产品的销售定价合约选在沪镍M+2合约（M月为采购交付月），这么操作的原因正是因为合约连续，这样操作大大地降低了他们的业务风险，他们只需要关注采购和销售两端的升贴水价差，而下游对升贴水不敏感，更关注于价格平稳，降低风险的同时，保证了他们利润的稳定性，在2020年疫情的情况下，他们的业务还大幅度提升。”徐凯表示。
作为现代金融市场的一项重要的交易机制，做市交易立足于提升期货市场运行效率和质量，能够通过为相关产业链实体企业和机构提供更加丰富和灵活的手段进一步促进市场功能发挥。但如何用好用活这项机制没有现成答案和固定套路，需要在实践中探索。上期所相关负责人表示，在具体运行过程中，始终将“成效”放在首位，把“活”字贯穿始终，根据本土市场的特点、不同品种做市表现，及时听取做市商意见和市场反馈，灵活调整各品种做市方案，完善配套手段，确保做市方案行得通、见实效。
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